Silicon Valley Bank ล้ม จะลามเป็นวิกฤติเศรษฐกิจโลกรอบใหม่ได้หรือไม่

• SVB หรือ Silicon Valley Bank คือธนาคารอะไร ทำไมถึงได้ล้ม 
• SVB ล้มจะทำให้ตลาดเงินตลาดทุนผันผวนอย่างไร
• เฟดจะชะลอการขึ้นดอกเบี้ยรอบเดือนมีนาคมหรือไม่ และจะจบรอบเร็วขึ้นได้ไหม

1. SVB คือใคร : Silicon Valley Bank หรือ SVB เป็นแบงก์ใหญ่เป็นอันดับ 16 ในสหรัฐฯ ด้วยสินทรัพย์ 2.09 แสนล้านดอลลาร์ โดยมาทำธุรกิจกับกลุ่ม Start up หรือกลุ่มเทค ล่าสุดในวันศุกร์ที่ผ่านมาถูกสั่งปิดโดย FDIC หรือ Federal Deposit Insurance Corp.

คล้ายๆ หน่วยงานคุ้มครองเงินฝาก (แต่คุ้มครองเพียง 250,000 ดอลลาร์ ซึ่งมีเพียง 3% ของบัญชีในแบงก์นี้ (อีกราว 97% มีเงินมากกว่าและยังไม่จ่ายส่วนที่เหลือคืนจนกว่าจะขายทรัพย์สินได้ ลองนึกภาพธุรกิจจะจ่ายคู่ค้าหรือพนักงานยังไง)

2. ทำไมล้ม : ปัญหาของแบงก์นี้คือเกิดจากความน่าเชื่อถือ เกิด bank run หรือคนไม่มั่นใจแห่ถอนเงินจำนวนมาก โดยส่วนใหญ่มาจาก partners ที่เป็น Private Equity, Venture Capital, Tech, Health tech แค่วันพฤหัสบดีวันเดียวมีคนถอนเงินฝากไปราว 1 ใน 4 ของเงินฝากทั้งหมด แบงก์ขาดกระแสเงินหมุนเวียน เจอปัญหาสภาพคล่องจนลามเป็นปัญหาล้มละลาย FDIC จึงต้องมาระงับกิจการ โอนเงินฝากให้แบงก์ที่จะจัดตั้งใหม่

ขอย้ำว่าวิกฤตินี้ไม่เหมือนปี 2008 ตอนเลห์แมนล้ม ตอนนั้นคือปัญหาความเสี่ยงด้านเครดิตจากการลงทุนในอนุพันธ์ด้านอสังหาฯ ตอนนี้คือความเสี่ยงด้านตลาดหรือสภาพคล่อง จากดอกเบี้ยขาขึ้นและขาดการบริหารที่ดีด้านระยะเวลาเงินฝากและสินเชื่อ

3. ทำไมคนไม่ไว้ใจ : อยู่ๆ ราคาหุ้นร่วงลง 60% ในวันเดียวจากความกังวลว่าจะเกิดการเพิ่มทุนจำนวนมาก เพื่อชดเชยการขาดทุนมหาศาลจากการขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ จริงๆ ถ้าไม่ขายก็ไม่ขาดทุน (แต่ต้องรับรู้ Fair Value ผ่าน Balance sheet) เรียกว่า unrealized loss คือ ราคาพันธบัตรลดลงต่ำว่าหน้าตั๋ว เพราะเมื่อดอกเบี้ยขึ้นแรง ราคาพันธบัตรที่สวนทางกับดอกเบี้ยที่ขึ้นจะลดลง

เมื่อ SVB ต้องการเงินก็จำเป็นต้องขายขาดทุน พอขาดทุนก็ต้องการเงิน ไปขอเพิ่มทุน คนก็กลัวเทขายหุ้น คนฝากก็ panic ตกใจถอนเงิน จนเป็นภาวะปิดตัวเช่นนี้ และอีกประเด็นที่ทำไมขาดเงินก็เพราะธุรกิจเทคในสหรัฐฯ โดยเฉพาะเทคตัวเล็กขาดทุนอยู่มาก ยังไม่มีกำไรหรือกระแสเงินสดดี พอดอกเบี้ยขึ้นต่อเนื่องยิ่งมีปัญหา กระทบแบงก์นี้ไปด้วยที่เน้นธุรกิจกลุ่มนี้

4. จะลามไหม : ในช่วงวันพุธถึงวันพฤหัสบดีเราเห็นราคาหุ้นกลุ่มธนาคารปรับย่อลงเพราะความกังวลว่าจะมีแบงก์อื่นล้มด้วยไหม แต่ปัญหานี้น่าอยู่ในแบงก์ขนาดเล็กที่เน้นกลุ่มเทคหรือ start up เป็นหลัก ซึ่งต่างกับแบงก์ใหญ่ ในวันศุกร์แล้วหุ้นแบงก์ใหญ่ฟื้น แต่แบงก์เล็กลงต่อ โดยรวมไม่น่าลาม

โดยธนาคารที่มีการถือตราสารที่ดี ยังสามารถเข้าถึงสภาพคล่องจากเฟดได้ แต่อาจมีแบงก์ที่มีปัญหาเพิ่ม ในกลุ่มที่ขาดทุนจากอัตราดอกเบี้ยที่ขึ้นแรงในสหรัฐฯ จนราคาพันธบัตรลดลง (จริงๆ ถ้าถือจนครบอายุสัญญาจะไม่ขาดทุน) ต้องดูว่าใครร้อนเงินอีก หรือมีใครโดนแห่ถอนเงินจากวิกฤติศรัทธาบ้าง (หลักๆ คงจะเป็นธนาคารที่ทำธุรกรรมเกี่ยวกับกลุ่มเทค ที่ลงทุนใน Crypto ในสัดส่วนที่มีนัยสำคัญ)

5. ตลาดเงินตลาดทุนจะผันผวนอย่างไร : ตลาดหุ้นน่าจะยังผันผวนจากความกังวลว่าจะมีแบงก์ไหนเป็นรายต่อไปที่ล้ม หรืออย่างน้อยก็ห่วงการลงทุนในกลุ่มการเงินไว้ก่อน รวมทั้งกลุ่มเทคขนาดเล็กที่คนอาจกังวลปัญหาขาดเงินทุน โดยเฉพาะช่วงอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นเช่นนี้

6. จะเกิดการว่างงานรุนแรงหรือไม่ : ปัญหาการว่างงานในสหรัฐฯ หากจะเพิ่มขึ้น ก็น่ากระจุกในกลุ่มเทคที่จะมีการเลิกจ้างเพิ่มเติม แต่ก็ไม่น่าแปลกใจ เพราะดอกเบี้ยที่สูงขึ้นทำต้นทุนสูงตาม รายได้โตไม่ทัน ต้องหาทางลดรายจ่าย ลดคน แต่ไม่น่ารุนแรงไปกระทบภาคอื่นมาก สหรัฐฯ ยังมีอัตราการว่างงานต่ำ แม้ขยับเป็น 3.6% แต่ก็นับว่าต่ำมาก โดยเฉพาะยังมีการเติบโตของค่าจ้างในกลุ่มภาคบริการมาก หาคนทำงานยาก ปัญหานี้ยังลากยาว ไม่น่าส่งผลให้คนว่างงานมากขึ้นจากกรณี SVB ล้ม

7. เงินเฟ้อมีโอกาสลดลงหรือไม่หากเศรษฐกิจมีปัญหา : อัตราเงินเฟ้อในสหรัฐฯ มีโอกาสลดลงจากปีก่อนที่เฉลี่ย 8% ปีนี้น่าอยู่ที่ราว 4% แต่หากจะลดลงแบบเดือนต่อเดือน คงยาก เพราะอัตราค่าจ้างยังสูงขึ้น บริษัทยังต้องขยับราคาสินค้าเพิ่ม และการคาดการณ์ราคาสินค้ายังสูง แต่หากเศรษฐกิจสหรัฐฯ มีปัญหา ชะลอลงแรงจริง อัตราเงินเฟ้อก็อาจลดลงได้บ้าง แต่ไม่น่าลงได้เร็วเหมือนในอดีต เพราะมีปัญหาเชิงโครงสร้าง ห่วงโซ่อุปทานยังมีปัญหา

8. เฟดจะชะลอการขึ้นดอกเบี้ยรอบเดือนมีนาคมหรือไม่และจะจบรอบเร็วขึ้นได้ไหม : หากเฟดจะลดความร้อนแรงของการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนมีนาคม ไม่ขึ้น 0.50% แต่ขึ้นเพียง 0.25% และระดับดอกเบี้ยสูงสุดอาจอยู่ที่ระดับ 5.75% ไม่ใช่ไปแตะระดับ 6.00% และใกล้จบรอบการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกรกฎาคมนี้ ซึ่งความไม่แน่นอนจากตัวเลขอัตราว่างงานที่เพิ่มขึ้น การเพิ่มของค่าจ้างไม่ร้อนแรง การขึ้นดอกเบี้ยอาจเป็นแบบค่อยเป็นค่อยไป แต่ยังจำเป็นอยู่ เพราะเงินเฟ้อยังสูง กรณี SVB อาจไม่มีน้ำหนักมากหากไม่ลามและรุนแรง

9. ผลกระทบต่อไทยหลังปัญหาสภาพคล่องในสหรัฐฯ : โดยมากผลกระทบต่อไทยในระยะสั้นจะผ่านตลาดเงินและตลาดทุน ที่ยังมีแนวโน้มผันผวนในสัปดาห์หน้า อาจมีแรงเทขายในสินทรัพย์เสี่ยงบ้างในระยะสั้น แต่ตลาดน่าให้น้ำหนักการชะลอตัวของค่าจ้างแรงงานและอัตราว่างงานที่เพิ่มขึ้นในสหรัฐฯ แต่อาจรอตัวเลขเงินเฟ้อ ยอดค้าปลีก และอื่นๆ เพื่อดูสัญญาณว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ยต่อแรงหรือไม่

กรณี SVB อาจมีน้ำหนักด้านเสถียรภาพตลาดการเงิน ทำให้เฟดขึ้นดอกเบี้ยแบบค่อยเป็นค่อยไป เงินน่ากลับมาตลาดเกิดใหม่ เงินบาทน่าขยับแบบ sideway 35-36 บาทต่อดอลลาร์สหรัฐได้ ส่วนหาก SVB มีปัญหาลามต่อหรือมีความไม่แน่นอนต่อ ก็อาจกระทบภาคการส่งออกของไทยซึ่งก็ไม่ค่อยดีอยู่แล้ว ให้ชะลอต่อได้

ส่วนราคาน้ำมันในตลาดโลกน่าย่อลงตามอุปสงค์ที่อ่อนแอลง ทำให้การนำเข้าไทยลดลงตาม ไม่น่ามีปัญหาขาดดุลบัญชีเดินสะพัดเหมือนก่อนหน้า ส่วนภาคการท่องเที่ยวของไทยไม่น่ากระทบ โดยรวมปัญหานี้น่ากระจุกในสหรัฐฯ ไม่น่ากระทบเอเชียแปซิฟิกมากนัก โดยเฉพาะจีนที่ยังเติบโตได้ดี แต่แน่นอนว่าการส่งออกไม่สดใส

สำหรับธนาคารไทย คงไม่น่าจะมีปัญหา เนื่องจากทาง BOT ไม่ได้อนุญาตให้ธนาคารลงทุนใน Crypto โดยตรง ขณะที่กลุ่มการเงินก็ยังคงถูกกำกับอย่างเข้มงวดจาก Regulators ของไทย

10. คำแนะนำการลงทุนในช่วงนี้ : เราเชื่อว่าปัญหาภาคธนาคารของสหรัฐฯ กระจุกในธนาคารขนาดเล็กที่เชื่อมโยงกลุ่มเทคหรือกลุ่ม start up รวมทั้งมีการขาดทุนทางตัวเลขที่ไม่รับรู้ (unrealized loss) สำหรับธนาคารที่ลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ แต่ด้วยความน่าเชื่อถือที่ยังดี และหากธนาคารถือพันธบัตรจนครบอายุสัญญา ก็ไม่เสี่ยงขาดทุน (ผลกระทบน่าจะอยู่ในระดับจำกัด)

ทั้งนี้ เราจึงมองว่าเป็นความผันผวนระยะสั้น ไม่ลามจนเกิดวิกฤติเศรษฐกิจ ซึ่งการลงทุนในหุ้นขนาดใหญ่ พื้นฐานดี กระจายการลงทุนทั่วโลกยังน่าทำได้ นอกจากนี้ ที่ลุ้นคือเงินเฟ้อสหรัฐฯ แม้ยังอยู่ในระดับสูง แต่มีท่าทีชะลอลง ซึ่งนักลงทุนน่าหาจังหวะเข้าสะสมพันธบัตรหรือตราสารหนี้ ที่ใกล้ถึงจุดสูงสุด

ส่วนภาคเอเชียแปซิฟิกโดยเฉพาะจีนยังน่าสนใจ เราอาจให้น้ำหนัก A-share หรือหุ้นในจีน มากกว่า H-share ที่มีกลุ่มเทคในฮ่องกง โดยรวมน่าเห็นมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจในจีนและจีนน่าหาทางลดความผันผวนในตลาดทุนเทียบสหรัฐฯ ได้

Lesson learned ข้อคิดที่ได้จากกรณี SVB

1. อย่าใส่ไข่ทุกใบในตะกร้าใบเดียว ควรกระจายการลงทุน อย่าเป็นเหมือนคนฝากเงินใน SVB ที่พึ่งแบงก์เดียว รวมทั้งนักลงทุนไม่ลงทุนในสินทรัพย์ใดประเภทเดียว

2. วิกฤติเปลี่ยนรูปแบบเสมอ จากด้านเครดิตปี 08 เป็น mismatch และสภาพคล่องปี 23 หรืออาจมีรูปแบบใหม่ๆ เข้ามา แต่ในช่วงดอกเบี้ยขาขึ้นในระดับสูงเช่นนี้ อาจเห็นธุรกิจอื่นที่มีปัญหาซ่อนไว้รอประทุขึ้นได้

3. แม้ตลาดจะฟื้น แต่นักลงทุนยังควรระมัดระวังความผันผวนต่อไปจากการขึ้นดอกเบี้ยของเฟด และภาพรวมเศรษฐกิจสหรัฐฯ น่าแบ่งเงินลงทุนเป็นหลายๆ ไม้ ค่อยๆ ลงทุนทีละน้อยจนครบเป้าหมาย ไม่แนะนำลงทุนทีเดียวครบ เพราะเราไม่มีทางรู้ทิศทางตลาดและไม่จำเป็นต้องได้ราคาต่ำสุดเสมอไป แต่น่าได้ความสบายใจไปด้วย

โดยสรุป กรณี SVB น่าจะเป็นปัญหาเฉพาะกลุ่มจากการเร่งขึ้นดอกเบี้ยของเฟดที่กระทบราคาพันธบัตรและมีผลให้กลุ่มเทคและกลุ่ม Start up มีปัญหาขาดทุนต่อเนื่อง จนกระทบธนาคารที่เชื่อมโยงกับกลุ่มนี้ รวมทั้งผู้ฝากเงินขาดความเชื่อมั่นจนแห่ถอนเงิน และปัญหาเช่น SVB นี้ไม่น่าลามจนเกิดวิกฤติการเงินเหมือนในปี 2008 เพราะการเชื่อมโยงกับภาคเศรษฐกิจจริงอื่นๆ มีน้อยและขนาดของธนาคารที่มีปัญหาไม่ได้ใหญ่จนมีนัยสำคัญต่อเศรษฐกิจสหรัฐฯ

แต่หากสถานการณ์เปลี่ยนแปลงไปในทางเลวร้าย หรือยังมีอีกหลายธุรกิจที่กำลังจะได้รับผลกระทบจากดอกเบี้ยที่สูง ผลประกอบการจะถูกปรับลดลง บางธุรกิจขาดทุนจนต้องปิดตัว เกิดการเลิกจ้างงานจำนวนมาก เกิดเป็นภาวะเศรษฐกิจถดถอย แต่เงินเฟ้อกลับไม่ลดลงเพราะมีปัญหาเชิงโครงสร้างและปัญหาห่วงโซ่อุปทาน

ภาพแบบนี้เป็นภาวะ Stagflation ที่น่ากลัว และยากในการแก้ไขด้วยนโยบายการเงิน จนเหตุการณ์อาจเลวร้ายหนักกว่ารอบก่อนๆ ก็ได้หากว่า SVB ที่เราเห็นเป็นแค่หนังตัวอย่าง และของจริงกำลังจะตามมา ซึ่งผมยังไม่ได้มองภาพเลวร้ายเช่นนั้น และเชื่อว่าเฟดมีความยืดหยุ่นพอที่จะดูแลปัญหาในลักษณะนี้

บทความโดย ดร.อมรเทพ จาวะลา
ผู้บริหารสำนักวิจัยและที่ปรึกษาการลงทุน
ธนาคาร ซีไอเอ็มบีไทย